千亿贝壳，还在风雨中。
过去的2025年，我国房地产行业经历深刻重构，全国新房市场规模继续缩水，二手房交易量占比接近“半壁江山”，行业加速跑进“存量时代”。
事实上，在房地产深度调整的第五年，没有一家企业能独善其身。
就像房产服务行业龙头贝壳，本是独一档的存在。
起承转合间，房主质疑它压价，租户质疑它费用高，情绪集中却又无可奈何。
它连接买卖双方、参与价格形成，却又无法真正决定市场方向。反而一定程度上活成了行业与周期的晴雨表。
在众人的期待中，贝壳交出了一份复杂而微妙的成绩单：2025年总营收946亿元，同比增长1.2%；利润同比大幅下滑26.7%至29.91亿元。
收入增长与利润下滑的剪刀差，折射出这家曾经的“互联网改造标杆”正在经历一场深刻的“换血”。
是的，以往以规模取胜的发展模式，已经失灵了。
房产服务行业的核心逻辑，正从规模扩张走向专业服务。
贝壳董事长兼首席执行官彭永东曾在年报致辞中频繁提及“客户价值”“AI重塑”“效率驱动”。这听起来很美，但剥开华丽的辞藻，看到的却是一个正在经历剧烈“换挡期”的贝壳。
01
作为房产交易行业的“龙头大哥”，贝壳的每一份年报，都是整个房地产市场的“晴雨表”。
近日，贝壳交出2025年成绩单，净收入946亿元，同比微增1.2%，非房产交易业务占比首次达到41%的历史高点，看起来还过得去。
可是，看似勉强守住营收正增长的体面，实则早已“爆雷”——净利暴跌26%、核心业务下滑、高管拿天价薪酬、老股东集体清仓，连曾经的“遮羞布”都快盖不住了。
2025年，贝壳实现净利润29.9亿元，较2024年的40.78亿元锐减26.7%，相当于一年少赚了11个亿。
更难看的数字在第四季度：Q4净利润只剩8200万元，同比暴跌85.7%，堪称“断崖式下跌”。
贝壳财报之所以会如此“割裂”，核心原因只有一个：贝壳的钱不好赚了，支柱业务集体失速。
众所周知，贝壳靠二手房（存量房）和新房交易“吃饭”的。但2025年，这两大核心业务却双双拉胯：存量房业务净收入250亿元，同比降11.3%；新房业务净收入306亿元，同比降9.1%，利润降幅更是夸张，分别下跌19.29%和8.4%。
为了撑场面，贝壳还在硬着头皮扩张：门店总数涨到61139家，同比增18.5%；移动月活用户4380万，略高于上年。但尴尬的是，门店多了、用户多了，交易额却没跟上——2025年总交易额3.18万亿元，同比减少5%，四季度更是直接暴跌36.7%。
这就像开饭店，店面越开越多，来吃饭的人也多了，但人均消费越来越低，最终还是亏了钱。
表面上，公司通过门店扩张和用户活跃度的提升，试图向外界传递规模底盘依旧稳固的信号；但存量房与新房交易额的双双下滑，直接拉低了整体毛利水平。
房地产上升期，行业普遍信奉的是“大干快上”的逻辑：高杠杆撬动扩张，高周转追求速度，高投入换规模，谁铺得更快、冲得更猛，谁就更容易抢到市场。用速度换规模，用规模换增长。那时，甚至有企业管理层反思“自己还不够快，还不够大胆。”
事实上，市场环境已经变了。
交易降温、需求分化、风险出清，意味着“三高”模式赖以成立的土壤正在消失。可以说，房地产旧周期里的那套扩张逻辑，已经失灵了。
以往可能是拼门店、拼人头、拼覆盖、拼交易额，规模决定一切。但当下，行业真正稀缺的，未必是更大的平台。
可以肯定的是，房产交易在发生“质的变化”。
房地产行业进入深度调整期，盲目扩张无法对冲下行压力，倒逼企业向高质量发展转型，任何依赖传统模式、忽视风险管控的企业，都将面临严峻考验。
而贝壳这份充满矛盾的成绩单，恰恰印证了行业的变化。
02
贝壳找房，是左晖时代急于转型触网的产物。
以“真房源”作为标准化卖点的链家，在2018年就已积累了8000家门店、12万经纪人，一统江湖做到“二手房龙头老大”，但彼时的链家依然是仍是典型的重资产传统企业。
为彻底转型互联网企业续写更大的资本故事，左晖在链家基础上成立贝壳找房。
贝壳的模式是开放型平台，除了自家的链家、德佑等品牌，外部合作方、加盟方可以进入，个人房东、经纪人也可以在平台发布房源，类似于互联网平台模式。
贝壳的出现，切实打击了中国房产经纪行业的“假房源”乱象，确实为肃清行业做了贡献。
正因如此，更多用户选择在贝壳交易。据贝壳2020年年报显示其总交易额突破3.5万亿元，堪称“房产中介一哥”。
2020年8月，贝壳赴美上市，靠着互联网平台的概念，股价一路飙涨，市值最高时曾突破6000亿元，笑傲行业。
但规模只是表象，2017年以来，随着中国“房住不炒”政策落实，各地陆续加强地产调控政策，比如限购、收紧信贷等措施，这导致贝壳持续面临高压。
财报显示，2017年到2019年贝壳分别净亏损5.38亿元、4.28亿元、21.80亿元，仅在2020年实现全年盈利。
2021年，贝壳又遭多次重创：创始人左晖离世，再次由盈转亏，股价暴跌70%，市值蒸发4000多亿元。
连续亏损之际，裁员、关店，无疑是贝壳的自救动作。
如果说中介业务是贝壳的“压舱石”，那么地产开发业务“贝好家”，就是贝壳在行业逆周期中试图点燃的“第二增长曲线”。
2023年7月，贝壳宣布进行“一体三翼”战略升级，贝好家事业线正式成立，与经纪事业线、家装事业线、普惠租房事业线并列。这个被寄予厚望的“新翼”，定位为“数据驱动型住宅开发服务平台”，背后藏着贝壳进军房地产开发领域的决心。
可惜，这一尝试目前尚未取得理想效果。
贝壳2025年第四季度新房业务的净收入为73亿元（10亿美元），较上年同期的131亿元下降44.5%。
之所以总盘子还能转正，全靠房屋租赁服务这条“细腿”突然变粗：租赁服务净收入暴增52.8%，从143亿跃升至219亿，撑起了总营收的23%。
03
一份看似“稳健”的成绩单，却暗藏转型阵痛与分配争议。
面对房产交易难以逆转的下行压力，贝壳不得不加速向“非房产交易”领域寻求增量，房屋租赁服务一跃成为最亮眼的增长极，让这家公司在外界的认知中，逐渐从“交易平台”向“居住服务商”转变。
虽然家装家居业务收入154亿元（同比增长4.4%）和房屋租赁服务收入219亿元（同比暴增52.8%）成为亮点，但这两项业务的毛利率远低于传统房产交易。
家装业务毛利率31.4%，租赁业务毛利率仅8.6%，而存量房业务毛利率为39.3%，新房业务为25%。高毛利业务萎缩、低毛利业务扩张的直接结果，是贝壳整体毛利率从2024年的24.6%下滑至2025年的21.4%。
这种“以量补价”的增长模式，实质上是以牺牲盈利能力为代价。
为了做大营收规模，贝壳不得不投入重资产模式（省心租），吸纳大量房源，导致资产负债表上的“使用权资产”虽然高达191亿，但同时也带来了巨额的租赁负债。
所以2025年的贝壳呈现出的是一种 “结构性增长” ：用低毛利的租赁业务堆规模，用高毛利的交易业务保利润。
业绩暴跌的同时，贝壳的“天价薪酬”再次引爆全网，成为最大争议点。
财报显示，2025年贝壳股份支付薪酬高达19.04亿元，虽然比2024年的27.26亿元有所回落，但依旧是一笔天文数字。
要知道，公司全年净利润也才29.91亿元，相当于近三分之二的利润，都用来支付股份薪酬了。
而这部分薪酬，大部分都集中在两位核心高管身上。
数据显示，2021-2024年，彭永东、单一刚两位高管的总薪酬已经超过30亿元，堪称“中国最能赚的打工皇帝”。2025年即便有所回落，按最低25%的占比推算，两人合计薪酬也有近5亿元；按40%推算，更是接近8亿元。
与高管薪酬形成对比的是，贝壳基层经纪人收入水平相对偏低。
据央视网报道，2024年贝壳旗下经纪人数量达49.99万人，年均收入6.8万元，月均收入不足6000元。
面对质疑，贝壳官方解释：这些薪酬不是现金，而是上市时授予的限制性股票，彭永东此前从未变现。但这番解释，根本无法抹平基层经纪人的心理落差——一边是高管拿着数十亿的“纸面财富”，一边是基层经纪人顶着行业寒冬，辛辛苦苦开单却赚不到钱，“高管吃肉、基层喝汤”的矛盾，直接引发经纪人集体声讨。
为了平息争议，彭永东和单一刚搞起了公益：一年捐赠8.4亿元，彭永东还出售900万股股票，将4.4亿元税后所得全部用于帮扶毕业生租房和经纪人健康，今年又捐出1000万股股票（价值约4亿元）设立专项基金。
企业发展的核心是兼顾效率与公平，高管薪酬必须与业绩、责任匹配，否则只会失去基层凝聚力，难以长远发展。
04
如果说业绩下滑、薪酬争议是“表面伤”，那金融业务的合规风险和老股东的“集体跑路”，就是贝壳藏在背后的“暗雷”。
近些年来，贝壳直面着老股东不断退出的尴尬：2021年融创清仓，套现超10亿美元；2022年软银清仓，被媒体称为“孙正义逃离贝壳”；2025年11月，万科也彻底清仓，理由是“瘦身健体”；高瓴资本、左晖家族信托也纷纷减持。
天眼查显示，贝壳旗下的金融业务“理房通”有11个立案信息，2025年还因“未落实交易信息可追溯”“违规划转资金”被行政处罚。
与此同时，资本市场对贝壳的信心，也在崩塌。
若从上市以来的高点计算，不到六年间贝壳美股股价下跌超过80%，市值蒸发超744亿美元（约合人民币5137亿元）。
而在这轮艰难转型的背后，新业务板块中金融服务的风险管控隐忧、回款能力的边际变化，以及资本市场的信心波动，都让贝壳的未来充满了更多不确定性。
真正能够穿越周期的能力，从来不是规模本身，而来自持续为消费者创造真实价值的能力。
当潮水退去，裸泳的人会非常难堪，但那些默默在岸边铺石头、搭桥的人，反而能看清水下的每一寸地形。
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